如果食品和能源通脹卷土重來，本已逐步降溫的歐元區(qū)通脹該何去何從？歐洲央行的“鷹派”論調(diào)還將繼續(xù)？

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野村首席經(jīng)濟學(xué)家Rob Subbaraman領(lǐng)導(dǎo)的團隊在最新的報告中指出，從最近持續(xù)上漲的能源和食品價格來看，大多數(shù)經(jīng)濟體的通脹的上行風險已經(jīng)加大，且現(xiàn)在多數(shù)國家的通脹率仍遠高于目標水平，而如果此次大宗商品的價格飆升是由供給而非需求驅(qū)動，那可能會產(chǎn)生更嚴重的滯脹后果：

大宗商品價格的上漲不僅會加劇CPI上漲，還會削弱經(jīng)濟增長，在需求沒有增強的情況下，食品和能源價格上漲會削弱家庭購買力和企業(yè)利潤。

最容易受到影響的是大宗商品凈進口國和/或低收入經(jīng)濟體，在這些經(jīng)濟體中，食品在消費籃子中占最大份額。

對于這些最脆弱的經(jīng)濟體來說，通脹加劇與經(jīng)濟增長疲軟也可能伴隨著貿(mào)易（進口成本提高）和財政狀況的惡化。

在極端情況下，經(jīng)濟基本面的進一步惡化會引發(fā)惡性循環(huán)——因通脹上升、資本外逃和貨幣貶值迫使中央銀行大幅提高利率，從而進一步削弱經(jīng)濟增長。

野村指出，從上圖可以看出，自今年6月30日以來，從糧食到能源價格價格大多呈現(xiàn)上升態(tài)勢，而這些價格的上漲看起來更多是由供應(yīng)驅(qū)動的，假設(shè)食品和能源價格到年底上漲20%。除日本央行外，大多數(shù)央行最終會在更長時間內(nèi)將利率維持在較高水平。在歐洲，意大利和西班牙將表現(xiàn)的最為脆弱。

供給驅(qū)動的通脹將卷土重來？

美國7月CPI整體升核心降，核心CPI出現(xiàn)兩年多來最小連續(xù)環(huán)比漲幅，這讓市場樂觀情緒進一步蔓延。歐元區(qū)7月調(diào)和CPI同比初值為5.3%也較上月的5.5%放緩，市場押注歐央行9月暫停加息的可能性為75%。

但最近食品和能源價格的攀升，或使歐美各國整體通脹難降，如果消費者提高了對未來的通脹預(yù)期，可能會進一步影響核心通脹。

最近，原油市場供給趨緊的消息推動國際油價持續(xù)上行，截至8月11日周五，國際油價已錄得連續(xù)七周上漲，創(chuàng)2022年來最長連漲紀錄。

最新發(fā)布的歐佩克（OPEC）月度報告預(yù)測，本季度供給可能出現(xiàn)超過200萬桶/日的巨大缺口，今年全球石油需求將增加244萬桶/日。該組織表示，今年下半年石油市場的前景看起來“很健康”。

6月下旬以來，由于沙特、俄羅斯等國的減產(chǎn)，石油價格持續(xù)上漲。摩根大通預(yù)測，到9月份油價可能達到90美元。包括Natasha Kaneva在內(nèi)的分析師在一份報告中寫道：

“我們認為油價將繼續(xù)從目前的水平向每桶90美元攀升......關(guān)鍵市場指標顯示，現(xiàn)貨市場正在迅速趨緊?！?/p>

野村在報告中稱，美國石油需求正大幅飆升，商業(yè)航班數(shù)量創(chuàng)下歷史新高，同時氣溫飆升使空調(diào)和電網(wǎng)的使用量增加，能源價格很可能進一步攀升。

無獨有偶，天然氣市場最近也不太平，澳大利亞天然氣工廠罷工威脅驟起，拉響歐洲能源警報，債券交易員擔心歐洲央行更加堅定捍衛(wèi)鷹派立場。

據(jù)彭博社當?shù)貢r間周日文章，荷蘭國際集團（ING）、荷蘭合作銀行和盛寶銀行預(yù)計，隨著能源價格再次上漲，歐洲央行將轉(zhuǎn)向鷹派立場，并表示官員們將阻止長期通脹預(yù)期不斷走高。

ING高級利率策略師Benjamin Schroeder表示：

突然之間，通脹警報再次響起。最近天然氣價格的波動凸顯了供應(yīng)中斷對近期較為溫和的通脹動態(tài)的持續(xù)風險。

除了能源供應(yīng)外，地緣沖突加劇疊加厄爾尼諾效應(yīng)或?qū)_擊全球糧食供給，糧食價格正在飆升。

7月17日，俄羅斯宣布退出黑海糧食協(xié)定。該協(xié)定允許貨輪通過黑海特定通道，往返烏克蘭港口，將谷物安全出口到全世界。

7月底，國際貨幣基金組織（IMF）首席經(jīng)濟學(xué)家表示，地緣政治危機導(dǎo)致的谷物貿(mào)易受限將極大沖擊全球糧食供給，小麥價格可能上漲超15%。

在厄爾尼諾現(xiàn)象的影響下，印度水稻、食糖產(chǎn)量受損，作為世界最大的的大米出口國，為保證國內(nèi)糧食供應(yīng)且穩(wěn)定國內(nèi)糧食價格，印度決定禁止大部分大米出口，市場擔憂，印度政府會把手伸向食糖。

由于降雨不足，泰國政府減少了水稻種植，以節(jié)約用水。自6月以來，泰國米價飆升了25%，達到了2008年來的最高水平。野村認為，糧食保護主義對一個國家來說可能是合理的，但幾個國家接連采取類似的保護主義行動，可能會無意中加劇全球糧食價格的上行風險，2007-2008年及2010-2011年就曾發(fā)生類似情況。

歐美各國的經(jīng)濟會產(chǎn)生哪些影響？

野村證券認為，大宗商品價格飆升對德國經(jīng)濟的負面影響通常來說較小，但德國CPI較高，影響仍然不能忽略，最擔心的是食品和能源價格上漲對意大利和西班牙的負面影響；而美聯(lián)儲將更加關(guān)注通脹預(yù)期調(diào)查，這會是推高核心通脹的重要因素。

為了評估經(jīng)濟影響和各國央行可能的政策應(yīng)對措施，野村使用了這樣的一個假設(shè)：到年底，食品和能源價格將較8月初的水平上漲 20% （如：這將使布倫特原油價格達到約 100 美元/桶）：

從美國來看，美國能源和食品商品價格上漲20%可能會導(dǎo)致美國整體CPI通脹明顯加快。

在美國總體消費價格指數(shù)中，家庭食品價格由雜貨物和能源價格組成，分別占消費價格指數(shù)的4.8%和 7.0%。

具體來說，與大宗商品價格相比，食品零售價格的下行剛性似乎更高，且商品價格的變化對食品零售價格的影響存在滯后性。盡管存在這種不確定性，能源和食品商品價格持續(xù)上漲20%，仍有可能將美國整體CPI推高2個百分點。

從美聯(lián)儲的角度來看，我們判斷，F(xiàn)OMC可能會忽略由大宗商品價格驅(qū)動的整體CPI上升，因為核心通脹（不包括食品和能源組成部分）從歷史上看是能更好的預(yù)測未來通脹。

但考慮到公眾對通脹的看法在動態(tài)通脹中數(shù)據(jù)中的重要性，生活必需品價格上漲可能會提高消費者的通脹預(yù)期，從而導(dǎo)致通脹上升。

野村指出，根據(jù)紐約聯(lián)儲的消費者預(yù)期調(diào)查，三年期通脹預(yù)期中值似乎受消費者對食品和能源價格的看法而非房租或醫(yī)療服務(wù)價格的影響。同樣，密歇根大學(xué)的 5-10年通脹預(yù)期似乎對汽油價格很敏感，而較高的通脹預(yù)期可能會通過工資談判或增加企業(yè)定價權(quán)來影響核心通脹：

我們認為美聯(lián)儲將更加密切關(guān)注通脹預(yù)期調(diào)查，因為這是大宗商品價格上漲可能推高核心通脹。

對歐洲而言，野村發(fā)現(xiàn)，比利時、西班牙和意大利，食品和能源價格在HICP籃子中的占比更高，而在英國、奧地利和德國，食品和能源價格在HICP籃子中的占比則較低（食品在HICP籃子中的占比與能源在 HICP 籃子中的占比高度正相關(guān)）。

考慮到消費者在食品和能源方面的風險，以及極端天氣事件對生產(chǎn)的潛在影響，野村表示，最擔心的是食品和能源價格上漲對意大利和西班牙的負面影響。法國、德國和英國的情況較好，但在這些國家中，法國或許最為穩(wěn)定，因為其能源結(jié)構(gòu)對化石燃料的依賴程度較低：

能源和食品價格上漲 20% 不一定會引起與去年天然氣價格飆升類似的財政反應(yīng)。

同時，貨幣政策已經(jīng)大幅收緊，因此進一步激進加息似乎也不太可能。盡管如此，在降通脹的過程中，大宗商品價格的新一輪上漲表明利率有必要在更長的時間內(nèi)維持在較高水平。

正如英國央行首席經(jīng)濟學(xué)家Huw Pil在最近的一次講話中所說，央行 "將對此做出反應(yīng)"。那么，如果緊縮的貨幣政策大幅抑制了消費和經(jīng)濟活動，整個歐洲步入衰退的風險就會更高。

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