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中泰證券股份有限公司祝嘉琦,孫宇瑤近期對(duì)同仁堂進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《終端需求旺盛+營(yíng)銷改革深化，Q1業(yè)績(jī)超預(yù)期》，本報(bào)告對(duì)同仁堂給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為58.0元。

同仁堂(600085)
投資要點(diǎn)
事件：公司發(fā)布2023年一季報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入51.43億元，同比增長(zhǎng)30.08%；歸母凈利潤(rùn)5.23億元，同比增長(zhǎng)30.85%；扣非歸母凈利潤(rùn)5.19億元，同比增長(zhǎng)31.13%。
需求拉動(dòng)增長(zhǎng)，Q1業(yè)績(jī)超預(yù)期，子公司同樣表現(xiàn)亮眼。2023年Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收利潤(rùn)雙高增，主要系Q1疫后市場(chǎng)需求增加，公司積極開拓市場(chǎng)，深化營(yíng)銷改革及下屬公司銷量大幅度增長(zhǎng)所致。子公司同仁堂科技同樣表現(xiàn)亮眼，一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.57億元（同比+42.04%），歸母凈利潤(rùn)2.10億元（同比+30.38%），業(yè)績(jī)表現(xiàn)超預(yù)期。
盈利能力穩(wěn)中有升，費(fèi)用端持續(xù)優(yōu)化。2023年Q1公司整體毛利率46.5%，同比下降1.75pp；我們預(yù)計(jì)是由于核心上游原材料牛黃價(jià)格波動(dòng)所致。費(fèi)用端來(lái)看，銷售費(fèi)用率18.16%（同比-1.67pp），預(yù)計(jì)是由于終端需求的旺盛致營(yíng)銷投入減少；管理費(fèi)用率8.56%（同比-1.26pp）；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.39%（同比-0.47pp）。得益于費(fèi)用端的良好控制，Q1公司實(shí)現(xiàn)凈利率16.13%，同比提升1.78pp。公司持續(xù)推進(jìn)營(yíng)銷改革，品種管理精細(xì)化，兼顧大品種分銷渠道管理與市場(chǎng)覆蓋度，大力開發(fā)半空白市場(chǎng)與區(qū)域特色品種，改革成效顯著。
現(xiàn)金流表現(xiàn)良好，渠道庫(kù)存整體可控。Q1公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為11.45億元，同比增長(zhǎng)22.62%，現(xiàn)金流良好，主要系一季度銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金大幅增加，使得經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~增加。截止Q1，公司應(yīng)收票據(jù)及賬款為20.7億元（同比+17.26%），其中應(yīng)收賬款為16.28億元（同比+25.10%），公司應(yīng)收賬款余額總體合理，風(fēng)險(xiǎn)可控。合同負(fù)債6.51億元，同比增長(zhǎng)4.24%。
盈利預(yù)測(cè)和投資建議：公司營(yíng)銷改革持續(xù)推進(jìn)，工商業(yè)板塊有望繼續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入177.91、198.60、219.61億元，同比增長(zhǎng)15.74%、11.63%、10.57%：實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)16.90、19.38、22.08億元，同比增長(zhǎng)18.51%、14.71%、13.90%；對(duì)應(yīng)2023-2025年EPS分別為1.23、1.41、1.61?？紤]到公司是較為稀缺的中藥資源品企業(yè)，百年品牌構(gòu)筑高壁壘，國(guó)企改革浪潮下有望邁入發(fā)展新階段，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示事件：原材料價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)、政策變化風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)企改革進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)、研報(bào)使用信息數(shù)據(jù)更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，國(guó)海證券周小剛研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)95.99%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利17.48億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為46.13。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有17家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)11家，增持評(píng)級(jí)6家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為61.28。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，同仁堂（600085）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力一般，營(yíng)收成長(zhǎng)性一般。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)3.5星，好價(jià)格指標(biāo)2星，綜合指標(biāo)2.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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